2010 yılının son yazısında, Lehman Krizi sonrasında varlık fiyatlarının hızla artmasıyla ABD ekonomisinin ‘V’ şeklinde bir toparlanma yaşayacağını, oysa Avrupa’nın (devletlerin yüksek borcundan dolayı) toparlanmasının ‘L’ şeklinde olacağını ve uzun süreceğini yazmıştım.
Dokuz sene geçti. Bu zaman zarfında ABD ekonomisi tarihinin en iyi dönemlerinden birini yaşadı. FED’in yüksek likidite ile hormonladığı büyümenin sürdüğünü, işsizliğin en düşük, Dolar’ın ise en yüksek seviyelerine yakın seyrettiğini görmekteyiz. AB’de ise, büyümenin sınırlı kaldığını hatta, ciddi bir deflasyon riskinden bahsedildiğini izliyoruz. Son on senede Japonya, Çin, ABD ve Avrupa merkez bankalarının piyasalara pompaladıklara ek likidite miktarı 11 trilyon dolara ulaştı. Bunun küçük bir kısmı ekonomilerinin büyümelerine paralel artışlardan gelse de önemli bir kısmı piyasaları rahatlatmak, faizleri düşürmek ve ekonomileri canlandırmak için verilmiş olan likidite. Yaratılan yüksek likiditeye rağmen, enflasyon yok kadar az. ABD’de yok, Japonya’da yok, AB’de hiç yok. 2009 senesinin sonunda 1 Avro 1,45 Dolar iken, bugün 1,09’un altına inmiş. Yani büyük krizden bu yana Avro yüzde 33 değer kaybetti buna rağmen enflasyon oluşmamış.
2016 Şubat’ında yayınlanan Yeni Normal başlıklı yazıda ise negatif faiz-düşük büyüme-düşük enflasyon üçlemesinin uzun yıllar devam edeceğini öngörmüştüm. Bu öngörüde bozulma yok, aksine, daha da hissedilir hale geldi. Bugün AAA kredi notuna sahip Alman Hükümetinin on yıllık tahvillerini alan yatırımcılardan yıllık binde 6 para kesiyorlar. Yani, 100 bin Avro’luk Alman hükümeti tahvili (bund) alana on senede 94 bin Avro geri verecekler. 100 bin Frank’lık İsviçre devlet tahviline yatırım yapanlar ise 10 senede sadece 90 bin Frank geri alabilecekler. Eksi faiz getirili tahvil stokunun 17 trilyon dolar mertebesinde olduğu, yakın zamanda bunun 19 trilyona çıkacağı tahmin ediliyor. Yani, dört büyük merkez bankasının piyasaya sürdüğü fazla likiditenin neredeyse iki katı kadar eksi faizli borç enstrümanından bahsediyoruz. Birkaç sene önce ‘batacağı’ söylenen İspanya’nın bile piyasada tedavül eden 1,6 trilyon dolarlık tahvillerinin yarıdan fazlası şu an için eksi faiz getiriyor. Pozitif nominal getirisi olup enflasyonun altında kalan, yani ‘reel getirisi’ eksi olan yatırımlar da dahil edilirse eksi faiz probleminin olağanüstü boyutu daha iyi görülecektir.
Kısa vadede eksi faiz (daha doğrusu diğer önemli paralarla olan faiz farkları) Avro’nun değerini düşürdüğü için AB ürünlerini daha rekabetçi kılıyor. AB bölgesi zaten blok olarak dış ticareti dengeli olan bir bölge, bu nedenle bundan sonra dış ticaret fazlası vermeye başlayabilir. Faize daha az kaynak ayırmaları gerekeceğinden, devletler borçluluk oranlarını düşürebilir; hane halkları harcamalarını, şirketler de yatırımlarını arttırabilir. AMB’nin eksi faizlerden beklentisi de tam bu noktada. Hem tüketimi hem de ihracatı arttırmak suretiyle büyümeyi tetiklemek istiyor. Bunu gören Fed, faizleri arttırmak yerine indirmeyi tercih ediyor. Aksi takdirde, doların daha da güçlenip ABD’nin dış açıklarının kontrol edilemez boyutlara ulaşması mümkün.
Eksi faizleri ‘kavramsal olarak’ açıklayabilmek zor. Eksi faizlerin uzun süre devam etmesi garip olur. En azından, davranış değişikliğine yol açabilir. Bankalar merkez bankalarında tuttukları munzam likiditeleri tutmamaya başlarlar, bu da finans sisteminin en önemli likidite güvencesinin azalmasına sebep olur. Ya yeni mevduat kabul etmezler, ya da, eksi faizleri tasarruf sahibine yansıtmaya başlarlar. Bu durumda tasarruf sahibi ne yapar? Hesabındaki parayı nakde dönüştürür ve kasaya koyar. Faiz düşük diye, riskli yatırımlara yönlenme eğilimi yükselir. Emeklilik fonlarının getirileri düşeceği için, yükümlülüklerini yerine getirmede zorlanırlar. İçinde bulunduğumuz yıllarda Baby Boomers denilen kuşağın (1946-1964 arası doğanlar) emeklilik dönemine geçmesi söz konusu. Büyük ihtimalle, emekliliklerini geciktirerek yeni kuşaklara kaydırılabilecek işgücünü bir süre daha işgal etmeye devam edecekler. Genç kuşaktaki işsizlik sorunu daha da büyüyecek. Özetle, eksi faizlerin kısa vadede faydası olabilir ama uzun vadede ciddi riskleri beraberinde getirmesi söz konusu.
Bu filmin sonu nasıl gelecek belli değil. AMB’nin eksi faiz denemesi tutarsa, AB ekonomilerinde canlanma olabilir. Tutmaz ise, aşağı yönlü riskler ağır basacaktır. Yeni bir güven bunalımı olması halinde, ne faizleri daha da indirecek yer var, ne de daha fazla likidite ile durumu kurtarmanın yolu. Risk iştahının artması ile GOÜ’lere bir miktar yönlenme olabilir. Yine de, Çin ve Hindistan dışındaki GOÜ’lerin (Türkiye, Brezilya gibi) bir sonraki büyüme dalgasının lokomotifi olmalarını beklemek gerçekçi olmaz. Eksi faizler halen ‘L’ şeklinde giden AB ekonomilerinin müzik durmadan önceki son dansı. Toparlama görülür biraz da enflasyon gelir ise, sistem yürümeye devam edecek.
Bu dış konjonktür Türkiye için kısa süreliğine olumlu bir ortam yaratıyor. Ekonominin büyümesi durmuş, cari açığın da şu an için kapanmış olması nedeni ile kurları patlatmadan bir miktar parasal genişlemeye imkân veren bir döneme girildi. Bu nedenlerle, hem faizin hem de kurların birlikte düştüğüne tanık olmaktayız. Yeter ki, politik ve güvenlik riskleri ön plana çıkmasın, dış ticaret açığı fazla büyümesin ve tüketime yönelik sıcak para girişleri önemli boyutlara çıkmasın.
Kısaltmalar:
AMB= Avrupa Merkez Bankası
AB= Avrupa Birliği (E-28)
FED= ABD Merkez Bankası
GOÜ= Gelişmekte Olan Ülke
