Bir kahvenin kırk yıl hatırı var denir. Nasıl olmasın ki? ABD enflasyon verisi beklenenden düşük gelince bir anda Fed’in sonbaharda beklenen faiz indirimi için acaba öne yaza çekerler mi noktasına geldik. Kahveyle konumuzun alakasına gelince, dünyada kahve ve kakao fiyatları Arjantin enflasyonu gibi uçuşta. Amerikan istatistik bürosu BLS ise TÜFE (CPI) hesaplamasında seriden mart ayı itibarı ile kahveyi çıkardı. Daha önce de sigorta primleri uçarken hayat sigortaları çıkmıştı seriden. Geçen sene ocak ayında da seride düzenlemeler olmuştu.
Nitekim carry trade denilen swaplar ile paralar cazibe sunan piyasalara doğru gitmeye başladı. Ama oraya geçmeden şu Arjantin’e bir dönelim. Milei ile bütçe fazla verince evde bir bayram havası yaşanmıştı. Milei baktı ki faiz giderleri de bütçede çok yüksek, onu da kesmeye karar vermiş olmalı ki, kaldıracağım deyip henüz kaldırmadığı merkez bankası gözyaşlarım pıt misali pıtır pıtır faiz indiriyor. Bizde ana akım buna Arjantin bir şeyler deniyor derken, ilginç olanı politika faizinde durup, indirmeye başladıktan sonra Arjantin aylık enflasyon oranı da yavaşlamaya başladı. %280 ile TÜFE’de yatay seyahate döndüler.
Bizde kur sürünen pariteden sabit pariteye doğru hareketini şekillendirince iki yıllık gösterge faiz %42-43 seviyelerinden bir bakış attı, yabancı yatırımcının kalbini yaktı. Ana akım ortodoks iktisat bizde bazı ana kriterler olmazsa, yapısal reformlar yapılmazsa yabancı yatırımcı gelmez iddiasındaydı. 1989 yapımı ‘Düşler Tarlası / Field of Dreams’ filminde Kevin Costner’a gaipten bir ses “Eğer inşa edersen gelirler” diye fısıldıyordu. Kur sabit gidince ve hatta düşmesin, değer kazanmasın diye müdahale gelince yıllık %42-43 bir anda dolar faize döndü. Basit faizle üç aya %10 ve üzeri cazibeyi sunan düşler tarlasına gelmişlerdi işte. Yapısal reform, ana kriterler filan umurlarında değildi. Fakat KKM’ye iktisat deneyi diyen aynı ana akım, ABD TÜFE’den arındırılınca %6-7 en az net reel faiz verilen bu duruma servet transferi benzetmesi yapmak yerine, carry trade’in risklerini anlatmayı tercih etti bu sefer. Oysa faizler arttırılmalı, arttırmada geç kalındı, seviyesi yeterli değil diyen de aynı ana akımdı. Pardon ama ne bekleniyordu ki? Careless whisper çalarsan carry trade gelir tabii.
Europe, Carrie
Gençliğimizin parçalarından biriydi. Bizimkiler de öyle gençliğimizin dizilerinden biriydi. Sevim koş, koş, swaplarla carry trade gelmiş diyen Cemil başka bir soruya daha cevap bulmakta zorlanıyordu. Swap hariç net rezerv. Merkez bankasının swap işlemlerinde rezervlerden düşen bu swaplar nasıl oluyordu da bu sefer rezerv rakamının iyileşmesine katkı sunuyordu. Aynı ana akımın bu swap hariç net rezerv hesabı merkez bankası yapınca eksi yazarken, bankalar swap yapıp yurtdışından döviz getirip merkez bankasına satınca nasıl oluyordu da rezervi arttırıyordu? Düşündü kendi kendine dedi ki: “Ah, Sevim niye bunu yıllar evvel yapmadılar, ne güzel düşeceğimize rezervimize eklerdik”. Cemil bu durur mu? Ama bu carry trade swaplar faizi de alıp dönerse? Merkez bankasının swap işlemleri yıllardır roll ediyor, dönüyordu ama ülkesine değil, vade olarak bilançoda dönüyordu. Ama carry trade öyle miydi? Sonra bir gugıllayayım bakalım dedi. Karşısına IMF’in 2013 yılında güncellediği “International Reserves and Foreign Currency Liquidity: Guidelines for a Data Template (Guidelines)” dokümanı çıktı.
Swaplar dünyada merkez bankaları tarafından kendi piyasalarında likiditeye destek ve müdahale için yıllardır tercih ediliyor. İki şekilde muhasebesi yine mümkün. Birinde vadeye kadar her iki tarafın dokunmadığı, bulundurma/bakım maliyeti ile muhasebeleşen, diğerinde karşısında bir forward kayıt ile aktifte diğer yatırım kaleminde varlıkların (dolaylı olarak rezervlerin) içinde görülmesidir. Döviz likidite hesabında (net döviz pozisyonu) ise yükümlülük olduğu için düşülür. Yani bir tarafta stokta varlık iken diğer tarafta akış (drain) olarak görülür. Swap anlaşması roll ettiği sürece giden para kur/faiz maliyetidir. Bizde uzun zamandır açık piyasa işlemleri ile piyasaya enflasyon için yapılan müdahalelere ek olarak swap kanalı da kullanılmaktadır. Zaten rakamın önemli bir kısmı buradadır. TL likidite ihtiyacı olan bankalar dövizi verip TL’yi alırlar. Bakiyenin uzunca süre aynı seviyelerde geziyor olmasının nedeni bu roll eden ihtiyaç tutarının varlığıydı. Ama görüldüğü gibi giden bir şey yoktu aslında. Aynen zorunlu karşılıklar gibi. Piyasada DTH devam ettiği sürece zorunlu karşılık roll edecektir. Yani iki haftalık bakiyelerin arasındaki fark kadar oynar bu rakam. DTH’lar tamamen sıfırlanmayacağına göre aslında ortada yine giden bir para yoktur. Faiz ödeniyorsa faiz veya roll eden tutar farkı kadar bir çıkan para olur ancak.
Carry on, carry on as if nothing really matters
Cemil’in kafası iyice karıştı. Şimdi swap rezervden düşmeli miydi, düşmemeli mi? Ulusal bankaların dövizi yerine eğer yabancı bankalardan dolaylı geçici olarak alınan dövizler geçiyorsa ve vade geldiğinde rezervler yeterli (optimum) seviyede değilse burada Mercury’nin Bohemian Rapsody repliği devreye girerdi. Çok teknik oldu buraya kadar, şöyle özetleyelim. Merkür retrosuna denk gelirse, malum. Bu yüzden yabancı bankalarla swap kanalının açılması düşüncesi çık aklımdan demeliydi hariçten gazel okuyan biri. Hariçler iyice birbirine ve işleri karıştırmadan başka bir konuya geçelim.
Enerji ve altın hariç cari fazla veriyoruz malum. Tutar yaklaşık 36,5 milyar dolar. Bu dünyada akademide, literatürde, IMF’te, merkez bankalarında olmayan swap hariç net rezerv hesabına göre ise son alımlarla -24 milyar dolara çıkmışız (tutar inmiş). Şimdi swap hariç net rezerve inanıp enerji ve altın hariç cari fazlamızın bu tutarı kapattığına inanmamak olmaz. Bu durumda enflasyon, kur üzerinde baskı da kalmaz. Cari fazlamız varsa rezerv ve döviz likidite ihtiyacı ortadan kalkar. Cemil’in en doğal sorusu o zaman şu oluyor. Faiz indirimi gerekmez mi? McDonald’s Big Mac Endeksine göre TL %20 değerli üstelik. Sevim koş, koş, ana akım ortodoks iktisat hala talep çok baskın, hizmet enflasyonu yüksek, kredi kartlarına acil düzenleme ve sıkılaşma lazım, faiz, taksit Amerikan başkanı dâhil herkesi, ne varsa devreye sokun, asgari ücrete, memura, emekliye zam yapmayın diyor.
O esnada enflasyon galopuna devam ederken, baz etkisi duasına çıkan yerel halk, acaba astrologlar devreye girse de Merkür retrosunu tersine çevirseler, çalışan program biraz da bize çalışsa diye hayaller kuruyor. Hayallerinde var mıydı bilinmez ama köprü ve otoyollara zam haberi evrene verdikleri mesajında mı bir yanlışlık var diye Cemil ve Sevim’e düşündürdü.
Emekli Salih Öğretmen ve karşı komşu Ayşe Teyze kur korumalı mevduatta mı kalsın, vadeli mevduata mı yatırsın, carry trade nedeni ile geri gelen kur ve tahvile mi şaşırsın, altın, Bitcoin, borsa, Fed mahşerin dört atlısı ne yöne evrilir bunları düşünürken, bütçede faiz giderinin merkez bankasının değerleme hesabını neredeyse yakalamak üzere olduğundan habersizdi. İsraf, tasarruf tartışmaları arasında ABD bütçesindeki faiz giderine benzer bir şekilde sürecin bizzat kendisinin enflasyonist olduğunu ana akım ortodoks iktisat öne çıkarmasa da eğer ortodoks anlayışa göre enflasyon her yerde ve her zaman parasal bir olgu ise faizle oluşan TL likidite de pekala enflasyonistti.
Dış ticarette ithalat altın kotası ve enerji fiyatı ile gerilerken ihracat ona uyum sağlıyordu. Değerli TL turizm ve ihracat için tartışma konusu olurken, işletme sermayesi maliyetleri ile finansman giderleri özellikle ihracatçı firmaların rekabetçi olması adına kur kadar arka tarafta sufle veriyordu. Güzel haber ise yolların kamyonlar ile dolu olmasıydı. Bu büyümenin iyi gelebileceği, canlı kalabileceği şeklinde okunabileceği gibi nominal büyüme şeklinde enflasyon için de bir sinyal olabilirdi.
İşte böyle dostlar. Yaza geldik. Fedon henüz denize düşmedi. Bu sezon biraz geç açılacak gibi. Yazın gıda fiyatları geriler, Fed faiz indirimini öne çeker, turizmde destinasyonlar arasında teveccüh Yunan adalarından çok bize olur, carry trade kalıcı olur, sonbaharda faiz indirimleri ile 2025 hazırlıklarını konuşabiliriz. Ancak ABD seçimi henüz olmadı. Bakalım ondan sonra bizleri neler bekliyor. Trump Çin’e tarifeler koyarken, ticaret savaşlarından hareketle dünya savaşı çıkarır derken, Biden Çin’e daha yeni tarifeler koydu. Çin elindeki ABD tahvillerini hızla elden çıkarmaya devam ediyor. Japonya cari fazla vermesine ve en büyük rezerve sahip olan merkez bankalarından birine sahip olmasına rağmen Yen’in değerini korumakta zorlanıyor. Pasifikte fay hatları çok hareketli bu aralar. Yeni Kaledonya diye adını ilk defa duyduğumuz koloni bile bundan uzak kalamıyor.
